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　　近日
，此前招股书失效的天辰生物医药（苏州）股份有限公司-B（以下简称“天辰生物
”）再次提交招股书，国金证券（香港）仍为其独家保荐人 。

　　资料显示 ，天辰生物成立于2020年，公司专注于过敏性和自身免疫性疾病领域
，凭借其核心产品LP-003（下一代抗IgE抗体）和关键产品LP-005（靶向C5/C3b的双功能抗体融合蛋白）吸引了弘晖基金
、启明创投、石药集团等一众知名机构，在短短五年内完成七轮融资 ，估值从4亿元飙升至20亿元
。然而
，在其备受资本青睐的表象之下，公司目前仍面临诸多隐忧。

　　亏损扩大 、现金流吃紧 商业化之路挑战重重

　　从财务数据看 ，天辰生物目前仍处于临床阶段
，尚未有任何产品实现商业化销售 。2023年
、2024年及2025年前三季度，公司均持续亏损 ，且净亏损呈现出持续扩大态势
。报告期内
，公司净亏损分别为9577.8万元、1.37亿元 、1.38亿元。

　　由于无法自主造血，公司长期依赖外部融资维持运营 ，这也导致公司财务成本居高不下报告期内
，公司的财务成本分别为1651.5万元
、3099.3万元和1660.6万元，其中权益股份赎回负债利息占比始终超过90% 。

　　2025年5月递交IPO申请前夕 ，相关投资者赎回权不可撤销终止，公司财务成本压力或将有所缓解
。事实上
，投资者接受不可撤销地终止赎回权或也是出于无奈。报告期内，天辰生物的经营活动现金流净额连续为负 ，且现金净流出规模逐步走高 。

　　各期内
，公司经营活动所用现金分别为6086.5万元、1.04亿元 、9078.5万元
。2025年前三季度，公司于期内通过融资净补血1.89亿元 ，截至当年9月30日
，公司账面资金为1.74亿元，流动资产总额2.36亿元。同期权益股份赎回负债约3.59亿元 ，刚性支出的研发费用期内约1亿元
，公司早已无力履行赎回义务，上市已成为IPO前投资者唯一的退出途径 。

　　业务方面 ，天辰生物候选药物主要包括抗IgE抗体LP-003
，旨在治疗过敏性疾病，包括过敏性鼻炎（AR）
、慢性自发性荨麻疹（CSU）、过敏性哮喘及其他过敏性疾病；靶向C5及C3b补体的双功能抗体融合蛋白LP-005 ，用于治疗阵发性睡眠性血红蛋白尿症（PNH） 、补体介导肾脏疾病等。

　　其中，核心产品LP-003
，作为下一代抗IgE抗体，被寄予厚望 ，主要用于治疗过敏性鼻炎（AR）、慢性自发性荨麻疹（CSU）等过敏性疾病
。其中
，针对AR的适应症研发进度最快，已处于III期临床阶段 ，并计划于2026年第三季度提交生物制品许可申请（BLA）。

　　从技术角度看
，LP-003具有新型序列设计，展现了同类最佳的潜力 。2026年3月 ，天辰生物IgE抗体LP-003正式公布CSU II期顶线数据
。研究显示
，相较于奥马珠单抗，LP-003展现出全面的临床优势 ，在主要临床指标上均取得了优效的统计学结果
，总体安全性与耐受性良好。具体而言，在治疗的第四周时 ，LP-003各个治疗组受试者荨麻疹症状完全缓解率为35~35.9%，早期即展现了优异的疗效
，显著优于安慰剂组，也优于奥马珠单抗组 。

　　然而 ，技术上的优势能否转化为商业上的成功
，面临着重重挑战
。首先，目标市场规模相对有限。在过敏性鼻炎的治疗中 ，一线用药（如鼻用糖皮质激素
、抗组胺药）和二线用药已非常成熟且价格低廉 。以LP-003为代表的生物制剂
，其主要目标客群是对现有疗法疗效不佳或中重度患者，细分市场相对狭窄
。在庞大的过敏患者基数下 ，真正能触及创新生物药的患者比例可能低于预期。

　　其次
，市场竞争白热化，天辰生物并无显著优势 。尽管LP-003在抗IgE抗体路径上进度领先 ，但针对过敏性鼻炎的发病机制
，存在多条竞争路径
。II型免疫反应是过敏性疾病的关键机制，除了IgE靶点 ，IL-4、IL-13 、IL-5等细胞因子也是热门靶点。

　　目前，中国已有八种针对AR的单克隆抗体候选药物处于临床阶段
，涉及礼来（靶向IL-13）
、赛诺菲（靶向IL-4的度普利尤单抗）、智翔金泰（靶向IL-4的Telikibart） 、康诺亚（靶向IL-4的CM310）等多家实力雄厚的企业 。此外，包括三生国健
、荃信生物、康方生物 、恒瑞医药在内的超过10家企业也已布局IL-4靶点。LP-003未来上市时 ，或将面对由国内外制药巨头和本土创新先锋共同参与的激烈战场
。

　　再者
，商业化能力的缺失是天辰生物的主要短板。公司成立不足六年，无商业化经验 。自身免疫疾病和过敏性疾病药物的推广 ，与传统肿瘤药不同
，它不依赖于少数核心医院的专家，而需要广泛覆盖各级医院
、深入基层的销售网络 ，并投入大量资源进行长期的医患教育
。这对于初创公司而言无疑是一项艰巨的挑战。

　　五年七轮融资估值飙至20亿 上市前夕实控人套现千万

　　历史沿革方面
，天辰生物的资本运作堪称高效，成立五年完成七轮融资 ，总金额超过5亿元
，估值从A轮后的4亿元飙升至C轮后的20亿元 。尤其在首次递表前的12个月内，公司密集完成了B2轮、B3轮和C轮三轮融资 ，推动估值从13.12亿元快速增至20.08亿元
。

　　机构扎堆突击入股一方面反映了资本对赛道的追捧，另一方面也引发了是否存在配合抬升估值动机的质疑。毕竟
，高估值不仅关乎创始团队的财富，也关乎所有前期投资者的账面回报 。

　　从估值性价比来看 ，采用创新药企常用的市研率指标衡量
，以2024年研发开支计算，天辰生物的市研率约为20.41倍 ，已高于可比公司荃信生物和智翔金泰
。在尚无产品上市 、零营收的背景下
，公司估值水平已处于较高区间，未来如上市后商业化进程受阻 ，高估值或将面临较大的回调压力。

　　此外值得关注的是
，天辰生物已于递表前夕通过转让股权套现上千万元 。2024年12月20日，天辰生物实控人刘恒与常熟三奕壹号创业投资合伙企业（有限合伙）签订协议 ，将天辰生物医药6.97万元的注册资本以1255.34万元的价格转让予常熟三奕
。通常而言
，公司上市后原始股持有人将享有十分可观的利润空间，实控人于递表前夕选择转让股权颇为罕见。